截至7月12日15時，境內(nèi)在岸市場人民幣兌美元匯率（CNY）徘徊在7.2649附近，境外離岸市場人民幣兌美元匯率（CNH）觸及7.2772。

“未來一段時間內(nèi)，人民幣匯率大概率很難再回落至7.3一線?！币晃幌愀坫y行外匯交易員向記者指出。這預(yù)示著人民幣匯率“7.3”保衛(wèi)戰(zhàn)初步告捷。

這背后的關(guān)鍵因素之一，是7月11日晚發(fā)布的美國6月CPI數(shù)據(jù)。

美國最新的6月CPI數(shù)據(jù)顯示，當月CPI環(huán)比下降0.1%，是2020年5月以來首次轉(zhuǎn)負；剔除食品與能源的核心CPI環(huán)比漲幅僅有0.1%，創(chuàng)下2021年8月以來的最小漲幅。

受此影響，華爾街押注美聯(lián)儲9月降息、年內(nèi)降息至少兩次的預(yù)期驟然升溫。

芝加哥商品交易所的利率觀察工具顯示，華爾街投資機構(gòu)交易員認為美聯(lián)儲在9月降息25個基點的概率達到約93%，12月前至少再降息一次的幾率超過90%。

由此而來的，是眾多華爾街投資機構(gòu)開始“搶跑”美聯(lián)儲降息步伐——提前沽空美元指數(shù)套利。隨著周四晚美元指數(shù)一度從105大跌至104.5，境內(nèi)外人民幣匯率迅速反彈至7.26~7.27附近，成功“遠離”7.3一線。

“相比美元指數(shù)回落，人民幣匯率迎來的更大利好，是越來越多華爾街投資機構(gòu)開始認為隨著美聯(lián)儲9月降息步伐臨近，美元指數(shù)已進入下跌周期?！鼻笆鱿愀坫y行外匯交易員指出。

在多位業(yè)內(nèi)人士看來，周四晚美國6月CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期回落引發(fā)美元貶值，或許僅僅是人民幣匯率進一步“遠離”7.3的導(dǎo)火索。在此之前，人民幣匯率已呈現(xiàn)企穩(wěn)反彈跡象。究其原因，在7月初央行釋放“已與金融機構(gòu)簽訂數(shù)千億長期國債借入?yún)f(xié)議”信號后，離岸人民幣匯率已從年內(nèi)低點7.3112附近回升，逐步收復(fù)7.3整數(shù)關(guān)口。

記者多方了解到，金融市場普遍認為央行借入長期國債的另一個目的，是通過賣出長期國債“引導(dǎo)”長期國債收益率回升，令中美利差（10年期中美國債收益率之差）倒掛幅度收窄，規(guī)避人民幣匯率超調(diào)下跌風險。

一直以來，中美利差倒掛幅度與人民幣匯率貶值壓力呈現(xiàn)較高的正相關(guān)性。若央行不對長期中國國債收益率進行“干預(yù)”，任由10年期國債收益率跌破2.2%，或?qū)е轮忻览畹箳旆仍俣葦U大至230個基點以上，令人民幣匯率失守7.3整數(shù)關(guān)口并快速大幅下跌的風險驟增。

“事實上，在央行簽訂數(shù)千億長期國債借入?yún)f(xié)議令10年期國債收益率從2.19%一度回升至2.3%后，中美利差倒掛幅度一度收窄至200個基點以內(nèi)，令海外量化投資基金相應(yīng)減持離岸人民幣空頭頭寸，帶動離岸人民幣匯率率先企穩(wěn)反彈，為人民幣匯率成功守住7.3奠定良好基礎(chǔ)?！币晃痪硟?nèi)私募基金宏觀經(jīng)濟學(xué)家指出。如今在美聯(lián)儲9月降息預(yù)期大幅升溫導(dǎo)致10年期美債收益率回落的情況下，中美利差倒掛幅度進一步收窄至195個基點，為人民幣匯率持續(xù)企穩(wěn)反彈奠定更好的基礎(chǔ)。

記者還獲悉，在美國6月CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期回落后，金融市場認為中國三季度降準降息的幾率正在“上升”。

以往，兩大因素制約著中國央行進一步采取合理寬裕貨幣政策，一是銀行凈息差收窄，二是人民幣匯率。相比相關(guān)部門允許境內(nèi)銀行提前降低定期存款利率，給凈息差企穩(wěn)回升“預(yù)留空間”，如何防范人民幣匯率超調(diào)下跌風險的操作難度似乎更大。

如今，美國6月疲弱CPI數(shù)據(jù)所帶來的美聯(lián)儲降息預(yù)期升溫，無形間給人民幣匯率企穩(wěn)反彈帶來“神助攻”，也令相關(guān)部門更有底氣盡快采取新的降準降息舉措刺激宏觀經(jīng)濟增長。

一位新興市場投資基金經(jīng)理指出，美國超預(yù)期回落的CPI數(shù)據(jù)，也給亞洲貨幣帶來了“喘息之機”。此前，面對跌跌不休的亞洲貨幣，日韓等亞洲國家不得不采取匯市干預(yù)舉措穩(wěn)匯率，但面對美聯(lián)儲遲遲不降息所引發(fā)的美元強勢回升，這些匯市干預(yù)舉措不但收效甚微，還白白損耗大量外匯儲備。如今，面對美聯(lián)儲9月降息預(yù)期大幅升溫與美元回升，越來越多亞洲國家也能“松一口氣”。

“亞洲貨幣是否已贏得匯率保衛(wèi)戰(zhàn)，仍需觀察。”他向記者分析說。究其原因，金融市場依然存在著諸多黑天鵝事件，比如未來通脹數(shù)據(jù)回升或令美聯(lián)儲再度“改口”繼續(xù)延后降息步伐，以及國際地緣政治風險升級令美元避險配置需求激增，都會令亞洲貨幣再度陷入快速大幅下跌旋渦。所幸的是，相比不少亞洲國家央行只能通過消耗外匯儲備干預(yù)匯市的做法，中國穩(wěn)匯率工具相對充足，令海外投機資本更加有所忌憚。

強勢美元“風光不再”

在美國6月CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期回落后，華爾街金融機構(gòu)開始意識到，由美聯(lián)儲遲遲不降息所引發(fā)的“強勢美元”開始落幕。

一位華爾街對沖基金經(jīng)理告訴記者，當前華爾街普遍預(yù)期美聯(lián)儲9月降息“鐵板釘釘”，目前各家機構(gòu)的最大分歧，是美聯(lián)儲年內(nèi)降息次數(shù)是兩次，還是三次。

在他看來，盡管上述分歧引發(fā)市場激烈爭論，但多數(shù)華爾街投資機構(gòu)在“美元開始進入下跌周期”方面正日益形成共識。

受此影響，周四晚美元指數(shù)從105一度跌至104附近，觸發(fā)過去一個月以來的最大單日跌幅。

盡管此后美元指數(shù)逐步回升至104.5附近，但越來越多華爾街投資機構(gòu)開始認為——隨著美聯(lián)儲降息步伐臨近，美元指數(shù)已進入下跌周期。

受此影響，周四晚境內(nèi)外人民幣匯率也雙雙大幅回升。

前述香港銀行外匯交易員直言，過去一個月期間，都沒有見到人民幣匯率有如此大的單日漲幅。這背后，是“美元指數(shù)進入下跌周期”的共識，正倒逼越來越多海外投機資本與對沖基金開始減持離岸人民幣空頭頭寸離場。尤其是此前押注離岸人民幣匯率將跌破7.35的海外投機資本，平倉離岸人民幣空頭止損離場的迫切性最強。

他指出，這些海外投機資本主要采取按日借入離岸人民幣拋售套利的做法，一旦人民幣匯率大幅回升令他們上述交易策略虧損加大，他們就會迅速撤離，但此舉很容易觸發(fā)空頭踩踏，進一步擴大人民幣匯率漲幅。

記者獲悉，另一個觸發(fā)人民幣匯率大幅回升并遠離7.3一線的關(guān)鍵因素，是人民幣境內(nèi)外匯差驟然收窄，令跨境匯差套利交易大幅縮水。

7月上旬，受離岸人民幣匯率跌至7.3一線影響，境內(nèi)外人民幣匯差一度超過300個基點（境內(nèi)人民幣兌美元匯率較境外人民幣兌美元匯率低了逾300個基點），吸引不少套利資本瘋狂開展跨境匯差套利交易——他們用美元在離岸市場換取更多離岸人民幣，再通過跨境貿(mào)易等渠道將人民幣匯入境內(nèi)，以更高匯價換匯獲得更多美元。但此舉導(dǎo)致境內(nèi)人民幣匯率承受更大的下跌壓力，導(dǎo)致境內(nèi)外人民幣匯率雙雙回落。

隨著7月11日晚美元指數(shù)大幅回落令海外投機資本迅速出清離岸人民幣空頭頭寸離場，境內(nèi)外人民幣匯差驟然收窄至約100個基點，導(dǎo)致跨境匯差套利交易變得無利可圖，眾多套利資本被迫離場，無形間緩解了境內(nèi)外人民幣匯率下跌壓力同時，令人民幣匯率獲得更大反彈空間。

前述香港銀行外匯交易員向記者指出，通常情況下，在美元進入下跌周期后，境內(nèi)外人民幣匯差往往處于逐步收窄階段，令人民幣匯率下跌壓力進一步減弱。可以預(yù)見的是，隨著美元強勢“落幕”，人民幣匯率有望進一步遠離7.3整數(shù)關(guān)口。

“未來人民幣匯率潛在回升幅度有多大，一方面受美元指數(shù)回落程度影響，另一方面取決于中國經(jīng)濟基本面持續(xù)向好狀況?！彼蛴浾叻治稣f。

央行入場賣國債信號驅(qū)散空頭

在業(yè)內(nèi)人士看來，人民幣匯率回升遠離7.3一線的另一個重要推手，是7月上旬央行釋放“簽訂數(shù)千億長期國債借入?yún)f(xié)議”信號。此舉導(dǎo)致市場預(yù)期央行將很快大規(guī)模賣出長期國債提升長期國債收益率，令離岸人民幣匯率率先從年內(nèi)低點7.3112附近觸底反彈。

“隨著離岸人民幣匯率企穩(wěn)回升，越來越多海外投機資本不再押注離岸人民幣匯率短期內(nèi)將跌破7.35，開始陸續(xù)削減離岸人民幣匯率空頭頭寸?！鼻笆鱿愀坫y行外匯交易員分析說。當周四晚美國發(fā)布超預(yù)期回落的6月CPI數(shù)據(jù)引發(fā)美元指數(shù)跳水下跌后，離岸人民幣匯率因沽空阻力較小，反而呈現(xiàn)更強的反彈動能，進一步遠離7.3整數(shù)關(guān)口。

記者多方了解到，金融市場普遍認為，在離岸人民幣匯率一度跌破7.3整數(shù)關(guān)口前后，中國相關(guān)部門先后采取三項穩(wěn)匯率措施，令離岸人民幣匯率逐步收復(fù)失地。

具體而言，一是中國央行在6月中旬增發(fā)150億元人民幣的離岸票據(jù)，收緊離岸市場人民幣流動性；二是6月下旬以來，中國央行小幅度地調(diào)低人民幣兌美元匯率中間價；鑒于相關(guān)部門規(guī)定境內(nèi)人民幣兌美元匯率交易價格在當日人民幣兌美元中間價上下2%幅度之內(nèi)浮動，緩慢下跌的中間價無形間令人民幣匯率波動下限區(qū)間受到“限制”；三是主動釋放“簽訂數(shù)千億長期國債借入?yún)f(xié)議”信號，令市場聚焦央行即將入市賣出長期國債，引發(fā)10年期國債收益率回升與中美利差倒掛幅度持續(xù)收窄，防范匯率超調(diào)下跌風險。

前述境內(nèi)私募基金宏觀經(jīng)濟學(xué)家認為，相比前兩項舉措，央行入市賣出長期國債預(yù)期升溫似乎對離岸人民幣匯率企穩(wěn)反彈起到立竿見影的效果。具體而言，受上述預(yù)期升溫影響，中美利差倒掛幅度一度收窄至200個基點以內(nèi)，倒逼眾多海外量化投資基金紛紛技術(shù)性削減離岸人民幣空頭頭寸，令后者率先企穩(wěn)反彈。

“尤其是本周以來，當金融市場都在熱議日本等亞洲國家當局是否采取新一輪干預(yù)匯市措施時，關(guān)于中國是否有必要采取穩(wěn)匯率新舉措的討論明顯降溫，原因是外匯市場注意到離岸人民幣匯率底部區(qū)間似乎已經(jīng)形成，中國央行通過釋放簽訂長期國債借入?yún)f(xié)議信號穩(wěn)匯率的目標基本達成?！彼蛴浾咧赋觥?/p>

記者獲悉，隨著美國疲弱的6月CPI數(shù)據(jù)令美債收益率應(yīng)聲下跌，中美利差倒掛幅度進一步收窄至195個基點，越來越多境內(nèi)投資機構(gòu)認為，若從穩(wěn)匯率角度考量，中國央行似乎“無必要”入市賣出長期國債——只要中美利差倒掛幅度持續(xù)保持在200個基點以內(nèi)，境內(nèi)外人民幣匯率都難以重新回落至7.3一線。

一位香港私募基金經(jīng)理指出，無論中國央行是否真的入市賣出長期國債，但這項預(yù)期始終將對海外投機資本（熱衷沽空離岸人民幣套利）構(gòu)成較大的威懾力。因為他們需要隨時警惕央行入市賣出長期國債導(dǎo)致中國10年期國債收益率突然飆漲與中美利差倒掛幅度驟然收窄，令自身沽空人民幣策略陷入失敗風險。在這種預(yù)期管理的效應(yīng)下，海外投機資本只能將沽空目標從人民幣轉(zhuǎn)向其他亞洲貨幣。

亞洲貨幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)同樣“勝券在握”？

前述新興市場投資基金經(jīng)理直言，除了人民幣匯率大概率打贏“7.3”保衛(wèi)戰(zhàn)，即便海外投機資本打算“調(diào)轉(zhuǎn)槍口”沽空其他亞洲貨幣，目前也只能選擇“按兵不動”。因為美國疲弱的6月CPI數(shù)據(jù)，令其他亞洲貨幣都贏得“喘息之機”。

記者注意到，在7月11日晚美國發(fā)布疲弱6月通脹數(shù)據(jù)引發(fā)美聯(lián)儲9月降息預(yù)期大幅升溫后，日元、韓元、馬來西亞元等其他亞洲貨幣兌美元匯率紛紛上漲，尤其是日元兌美元漲幅一度達到3%。

隨之而來的是，金融市場開始猜測日本當局趁著6月美國疲弱CPI數(shù)據(jù)引發(fā)美元下跌之際，再次動用外匯儲備干預(yù)匯市力挺日元。

7月12日，日本媒體報道，有外匯經(jīng)紀商透露，在美國6月通脹數(shù)據(jù)公布后的一小時內(nèi)，日本當局動用外匯儲備干預(yù)匯市，期間日元的交易量與5月1日日本當局干預(yù)匯市期間“相當”。

三菱UFJ信托銀行外匯交易員Takafumi Onodera直接表示，在美國發(fā)布疲弱6月CPI數(shù)據(jù)后，日元兌美元匯率出現(xiàn)大幅波動，看起來可能是出現(xiàn)了匯市干預(yù)。

記者獲悉，另一個令外匯市場認為日本當局干預(yù)匯市的重要跡象，是7月11日晚日元兌美元匯率漲幅一度達到約3%，大幅超過其他亞洲貨幣漲幅，顯得尤其“奇特”。

但是，日本當局對此依然緘口不言。

財務(wù)省外匯事務(wù)主管神田真人表示，若日本當局確實干預(yù)匯市，政府會在月底披露。

“無論日本當局是否真的干預(yù)匯市，但一個不爭的事實是，亞洲國家當局都希望借助美國6月CPI數(shù)據(jù)疲弱與美聯(lián)儲9月降息預(yù)期大增，迅速引導(dǎo)本國貨幣匯率扭轉(zhuǎn)此前跌勢，打贏這場亞洲貨幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)?！鼻笆鲂屡d市場投資基金經(jīng)理指出。目前而言，若美元指數(shù)因美聯(lián)儲降息步伐臨近而進入下跌周期，亞洲貨幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)的勝算將相應(yīng)大增。

渣打銀行策略分析師Eric Robertsen指出，盡管亞洲國家經(jīng)濟基本面表現(xiàn)良好且通脹較低，但此前美聯(lián)儲遲遲不降息令美元指數(shù)強勢回升，導(dǎo)致上述利好因素被外匯市場“刻意忽視”。如今，在美聯(lián)儲降息步伐日益臨近的情況下，若外匯市場的目光開始重新轉(zhuǎn)向亞洲國家經(jīng)濟基本面向好與低通脹狀況，亞洲貨幣有望迅速擺脫此前“跌跌不休”狀況。

“但是，若現(xiàn)在判斷亞洲貨幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)已經(jīng)勝利在望，還為時過早。”一位新興市場投資基金經(jīng)理向記者指出。未來亞洲國家貨幣政策走向與資本管控力度對本國貨幣匯率或?qū)a(chǎn)生更大影響，若亞洲國家央行迅速跟隨美聯(lián)儲降息令美元兌這些貨幣的利差優(yōu)勢依然維持在歷史高點，亞洲國家仍將面臨較大的資本流出與本國貨幣匯率貶值壓力；反之若亞洲國家央行貨幣寬松力度與步伐弱于美聯(lián)儲，如何防范美聯(lián)儲貨幣政策寬松后的熱錢大進大出，又是一大挑戰(zhàn)。

在他看來，無論是人民幣，還是其他亞洲國家貨幣，他們與美聯(lián)儲的貨幣政策分化進程，將影響著亞洲貨幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)的最終結(jié)局。

新一輪“角力”下的人民幣匯率韌性

記者多方了解到，在美國發(fā)布疲弱的6月CPI數(shù)據(jù)后，金融市場對中國三季度降準降息預(yù)期驟然升溫。

多位資管機構(gòu)人士向記者直言，在美國6月通脹數(shù)據(jù)疲弱令美聯(lián)儲9月降息預(yù)期變得鐵板釘釘后，金融市場普遍認為中國貨幣寬松合理寬裕的窗口期再度來臨，不排除在美聯(lián)儲9月降息后，中國相關(guān)部門會迅速跟進啟動降準降息。

但是，此舉又會給人民幣匯率構(gòu)成新的下跌壓力——畢竟，中國相關(guān)部門降準降息行為將令10年期國債收益率回落，導(dǎo)致中美利差倒掛幅度再度走闊，給人民幣匯率構(gòu)成新的下跌壓力。

“此前，央行主管媒體也撰文指出，影響未來中國貨幣政策是否進一步合理寬裕的兩大因素，分別是銀行凈息差與人民幣匯率。”前述境內(nèi)私募基金宏觀經(jīng)濟學(xué)家指出。

在他看來，為了在三季度降息降準舉措落實前確保人民幣匯率平穩(wěn)波動，不排除相關(guān)部門可能在降準降息前，在二級市場賣出一定規(guī)模長期國債（通過引導(dǎo)10年期國債收益率回升，令中美利差倒掛幅度收窄至合理區(qū)間），從而減弱降準降息舉措所帶來的人民幣匯率超調(diào)下跌風險。

前述華爾街對沖基金經(jīng)理認為，除了入市賣出長期國債，中國相關(guān)部門的穩(wěn)匯率工具相當充足，包括繼續(xù)增發(fā)離岸票據(jù)以回籠更多離岸市場人民幣流動性、下調(diào)境內(nèi)企業(yè)境外放款的宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)、上調(diào)遠期售匯業(yè)務(wù)的外匯風險準備金率、重新引入逆周期因子等。一旦這些穩(wěn)匯率舉措綜合使用，海外投機資本將更加有所忌憚——未必敢借著相關(guān)部門降準降息之際大舉沽空離岸人民幣套利。

他直言，在擺脫強勢美元“掣肘”后，未來外匯市場供求關(guān)系與中國經(jīng)濟基本面向好進程，或?qū)θ嗣駧艆R率定價構(gòu)成更大的影響力。就目前而言，貿(mào)易順差持續(xù)維持高位、境外資本持續(xù)增持境內(nèi)國債、境內(nèi)企業(yè)外匯套保力度持續(xù)加大，都對人民幣匯率逐步企穩(wěn)升值構(gòu)成較強的支撐。

7月12日，海關(guān)總署公布最新數(shù)據(jù)顯示，受當月出口金額同比增長8.6%影響，當月外貿(mào)順差達到990.5億美元，維持在相對高點。

今年上半年，受債券息差交易、中國債券避險屬性凸顯、人民幣國際化進程穩(wěn)步推進等因素影響，境外資本增持逾1000億美元的境內(nèi)債券。

這些因素都令人民幣匯率在中美貨幣政策新一輪“角力”情況下，有望保持寬幅上下波動的走勢。

“當前外匯市場普遍認為，下半年人民幣匯率出現(xiàn)超調(diào)下跌狀況的幾率相當?shù)?，依然會保持較高的韌性。尤其是如果中國央行貨幣寬松力度（降息降準力度）低于美聯(lián)儲，人民幣匯率還有望出現(xiàn)一輪顯著的升值行情?！鼻笆鱿愀坫y行外匯交易員指出。具體而言，外匯市場預(yù)期中國央行年內(nèi)可能分別降息與降準一次，貨幣寬松力度可能略低于美聯(lián)儲的“2~3次降息”，因此本周以來，不少全球大型資管機構(gòu)與銀行都在離岸人民幣匯率收復(fù)7.3整數(shù)關(guān)口后，迅速建立大量人民幣多頭頭寸并看漲人民幣匯率未來升值前景。

中國銀行研究院近日發(fā)布的《2024年三季度經(jīng)濟金融展望報告》指出，展望下半年，中國經(jīng)濟將保持平穩(wěn)運行，需求保持穩(wěn)定增長，帶動供給端延續(xù)向好態(tài)勢，恢復(fù)基礎(chǔ)有望進一步鞏固，加之一些發(fā)達經(jīng)濟體啟動降息，下半年人民幣有望走向升值。

中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事洪灝指出，下半年期間，人民幣匯率、資本流向、資本市場走勢都有望在政策空間打開后，維持較好的表現(xiàn)。

編輯/樊宏偉